分类
适合初学者和专业人士

实物期权在投资决策中的应用

Real Options[实物期权] (Luehrman)

最初用金融期权理论来审视战略投资的想法源于 Timothy A . Luehrman 发表在哈佛商业评论上的两篇文章: 《视投资机会为实物期权:从数字出发》(Investment Opportunities as Real Options:Getting Started on the Numbers,1998年7-8月刊)及 《实物期权投资组合战略》(Strategy as 实物期权在投资决策中的应用 a Portfolio of Real Options,1998年9-10月刊)。 在后一篇文章中, Luehrman 写道, “用金融观点来看,企业投资更似一系列的期权,而不是稳定的现金流”。

实物期权的应用。 优点

当价值评估包含进一系列显著的不确定因素时,实物期权的不确定性、灵活性和可调整性则具有巨大的价值, 因此,实物期权法的运用非常重要。 即便是对于一般性的战略决策,实物期权也必须融入战略投资的考虑范畴。

刘晓宏. 分阶段风险投资决策实物期权价值分析——分阶段投资的延期效应与风险效应[J]. 中国管理科学, 2005, (3): 26-31.

LIU Xiao-hong. The Real Option Value of the Multi-Period Venture Investment[J]. Chinese Journal of Management Science, 2005, (3): 26-31.

Application of Option 实物期权在投资决策中的应用 Pricing Theory on Project Investment Decision-making

【摘要】 由于市场的不确定性日益增大,使得传统的投资决策方法不再适应现代项目投资管理的要求。传统的决策方法没有考虑到大多数项目投资决策面临着未来收益和成本的不确定性,而是假设未来的现金流量可以准确估算:该方法也没有考虑到决策者能够控制投资的时机,而是认为只能采取“刚性”决策,即只能在“现在投资”和“永远不投资”间作出选择:传统方法没有考虑到大多数投资具有部分或整体的不可逆性,忽略了初始投资一旦支出就无法完全收回,必定形成沉没成本。这一切不适应性使得期权方法应运而生。上世纪80年代金融期权理论的重大突破为其在实物资产上的应用提供了理论前提,而该理论对不确定性及灵活性的合理解决,又使得其在投资领域中的应用成了人们确定不移的研究方向。本文就是在这种情况下讨论了期权方法在投资决策中的应用。 本文首先介绍了本文的研究背景与目的,着重介绍项目投资决策方法的发展和国内外理论方面的研究现状;然后在分析了传统投资决策方法的致命缺陷后,指出了投资决策中的期权特征和期权方法应用于投资决策的重要性所在;为了让读者对基本理论有所认识,本文在第三章从期权的基本概念入手,介绍了金融期权的基本理论,其中重点介绍了两个期权定价模型的原理及其评价,接着本文探讨了金融期权定价模型应用于实物资产时的不足之处,并对两个模型进行了相应的改进、修正,使其更适合实际情况并能准确地估算项目投资巾的期权价值;在前文所有的理论基础上,我们进入了本文的最主要部分——期权定价理论在投资决策巾的应用(即实物期权),在搭建好应用框架后,本文用几个案例详细介绍了不同类型的实物期权的应用,并得出期权方法是传统方法绝好的补充的结论;其后,本文讨论了期权方法在我国项目投资决策中应用时值得注意之处,着重介绍期权方法应用的不足之处,同时给出了具体的改进建议;最后,第七章对本文的论述进行了总结,并指出了我们今后的研究方向。 本文采用规范的方法对期权定价理论及其应用进行了研究,并得出了下列结论: (1) 传统的投资决策方法无法解决项目投资决策中的不确定性及管理灵活性问题,已经无法适应现代投资决策的要求。 (2) 期权定价方法对不确定性和灵活性价值的合理解决,使得该方法成为传统投资决策方法绝好的补充。 (3) 期权方法应用准确性的关键在于模型输入量的准确确定。 更多还原

【Abstract】 Because of the acceleration of uncertainty in the market, the traditional investment decision-making method did not adapt 实物期权在投资决策中的应用 to the demand of modern project management any longer. The traditional method never considers the uncertainty of future profit and 实物期权在投资决策中的应用 cost encountered by the majority investment decision-making. This 实物期权在投资决策中的应用 method also ignores the fact that the decision-maker can choose the timing of investment. According to the traditional method, investors can only make "rigid" decision, that is to say they can only make decision between "invest now" and "invest never". The traditional method neglects the sunk cost of the majority investment. Once the original cash was invested, it can never be taken back entirely because the investment is irreversible. All those called for the generation of new method of investment decision-making. The option method fits in with the need. The breakthrough of financial option theories in 1980s made it possible to apply the theory to real assets. And the reasonable solution to uncertainty of option theory makes its application to real assets be the research trend of many researchers. Under this circumstance, this paper discusses the application of option theory to investment decision making.Firstly, this paper introduces the researching background and object, mainly introduces the development of 实物期权在投资决策中的应用 investment decision-making method and its present research situation abroad and domestic. After introducing the vital defects of the traditional method, this paper points out the option characteristics in 实物期权在投资决策中的应用 实物期权在投资决策中的应用 investment decision-making and the importance of applying the option method in decision-making. In Chapter 3, in order to make the elementary theories understood, this paper starts from the basic concepts, introducing the fundamental theories of financial option, which contains two option pricing model and their appraisal. After that, this paper studies the deficiency of financial option theories applying to real assets, and modifies and improvesthe said two option pricing models. Based on all those theory preparations, this paperproceeds with the most important part 实物期权在投资决策中的应用 of our research——the application of optionpricing theory 实物期权在投资决策中的应用 实物期权在投资决策中的应用 实物期权在投资决策中的应用 to investment decision making(Real Option). After building the application frame, this paper introduces different kinds of real option, and gets the conclusion that option method is the best complementary to the traditional method. In the next Chapter, this paper discusses deficiency of option method, and gives the 实物期权在投资决策中的应用 concrete improvement suggestion. At last, in Chapter 实物期权在投资决策中的应用 7, this paper make sum-up, and indicates the future researching direction.This paper adopts the prescriptive approach to proceed with the research of option pricing theory and its application, and gets the following conclusions:(1) 实物期权在投资决策中的应用 The traditional method fails to solve the problems of uncertainty and management flexibility 实物期权在投资决策中的应用 in the investment decision-making, and unable to accommodate itself to modern investment decision-making.(2) 实物期权在投资决策中的应用 The reasonable solution to uncertainty and value of flexibility by the option method in the investment decision-making makes it be the best complementary to the traditional method.(3) The utility of the application of option method is determined by the input values of option pricing model. 更多还原

实物期权在投资决策中的应用

-->

导报文章列表

位置:关于本所/研究动态/证券市场导报/导报文章列表

高科技企业估值的实物期权方法研究

传统企业估值方法基于现金流量折现法 (DCF)实物期权在投资决策中的应用 的思想,现金流量折现法是指选定恰当的折现率,将企业未来的现金流量折算到现在的价值之和作为企业的真实价值。应用DCF对企业进行估值,隐含着这样的假设:决策只产生一个理想结果,无论形势如何发展,这种结果是肯定会发生的。这种隐含的假设将所有的未知信息简化为已知信息来处理,增大了决策的风险。为了弥补这种风险,DCF在计算过程中采用更高的折现率,从而降低了企业的价值。这种简化的另一个后果就是忽略了未知信息中所蕴含的机遇。DCF的根本缺陷在于它以静止和孤立的观点对待企业管理者的决策。实际上,企业决策是分阶段进行的,在每一个决策点,决策者要根据当时所掌握的信息以及以前各阶段决策的实际效果重新选择。而DCF忽视了管理者根据环境变化调整项目的弹性,项目的整个寿命期被认为是固定的,当环境变化时取消项目或扩张项目的情况没有予以考虑,从而在高度不确定性的环境下不能对企业进行正确的估值。从20世纪70年代后期开始人们对这一方法的批评越来越多,认为在很多情况下DCF会导致对企业价值的低估。许多学者提出用期权方法对弹性进行估值,如Kelly(1991)、 Dixit(1994)、Busby (1997)实物期权在投资决策中的应用 、Andrew(2000)、Aswath(2000)、Alan(2001),这种方法称为实物期权法。实物期权法能客观地处理一部分未知的信息,认为不确定性产生了期权价值,而且不确定性越高,期权的价值就越大。同DCF相比,实物期权法能够更加客观地评价企业的价值,这种客观性来源于对评估信息源的挖掘扩张以及信息可靠性的提高。

有许多学者运用实物期权方法对高科技企业进行估值,如 Schwarrz和Carlos(2000)利用实物期权的方法对信息技术公司进行评估;Nicholas(1999)利用实物期权方法对区域电信网络进行了估值;Boer(2000)对技术项目利用实物期权进行估值;谭跃和何佳对3G牌照价值进行了研究;Jessica (2001)对互联网公司向鼠标加水泥商业模式转变所带来的实物期权进行了分析;Latimore(2001)对互联网的实物期权估值研究。 Mckinsey的专家发现,在电视媒体节目安排中应用实物期权理论可以改善节目投资回报。

实物期权 (real options)是与金融期权相对的概念,是以期权概念定义的现实选择权。在资本市场上,期权赋予投资者权利而不是义务去按指定的价格购买或者卖出证券。同样地,一家拥有现实选择权的高科技企业也是拥有权利而不是义务去形成能增加企业价值的决策。与金融期权相比,实物期权具有以下四个特性:(1)非交易性。实物期权与金融期权最本质的区别在于非交易性。不仅作为实物期权标的物的实物资产一般不存在交易市场,而且实物期权本身也不大可能进行市场交易。(2)非独占性。许多实物期权不具备所有权的独占性,即它可能被多个竞争者共同拥有,因而是可以共享的。对于共享实物期权来说,其价值不仅取决于影响期权价值的一般参数,而且还与竞争者可能的策略选择有关系。(3)先占性。先占性是由非独占性所导致的,它是指抢先执行实物期权可获得的先发制人的效应,结果表现为取得战略主动权和实现实物期权的最大价值。(4)复合性。在大多数场合,各种实物期权存在着一定的相关性,这种相关性不仅表现在同一项目内部各子项目之间的前后相关,而且表现在多个投资项目之间的相互关联。

2.单一期权与复合期权。单一期权分为三类,即增长期权(growth options)、延迟/学习期权(deferral/learning options)和放弃期权(abandonment options)。增长期权是指企业通过预先投资作为先决条件或一系列相互关联项目的联结,获得未来成长的机会(如新产品、新市场、新流程、新的商业模式等),而拥有在未来一段时间进行某项经济活动的权利。根据增长期权的特点可以具体分为三种情况:扩大规模增长期权(scaling up option)、转换增长期权(switching up option)、范围拓展增长期权(scoping up option)。延迟或学习期权,是指延迟投资以获取更多的信息或技能的权利。当产品的价格波动幅度较大或投资权的持续时间较长时,延迟期权的价值较大,较早投资意味着失去了等待的权利。放弃期权,指在市场环境变差时可以提前结束项目的权利,相当于美式看跌期权。放弃期权可以分为三小类:缩小规模期权(scaling 实物期权在投资决策中的应用 down option)、转向期权(switching down option)、范围收缩期权(scoping down option)。上述七种实物期权基本上相互独立,它们可以组合形成多种不同的期权,即复合期权。基于多种来源的不确定性的期权称为“彩虹期权(rainbow option)”。